華爾街見聞

　　北京時(shí)間周六凌晨，日元持續(xù)下跌不止，美元兌日元盤中突破158關(guān)口，達(dá)到158.05一線，幅度為1.5%。

　　截至發(fā)稿，美元兌日元逼近158.3一線，不斷刷新34年新低。

　　北京時(shí)間周五晚，美元兌日元盤中突破157，達(dá)到157.40一線，日內(nèi)大漲1.1%，為1990年5月10日以來首次。

　　歐元兌日元維持超過0.5%的漲幅，震蕩于168下方。日本央行行長植田和男新聞發(fā)布會(huì)過后一度漲至168.35，逼近2008年7月23日的階段性頂部169.96。

　　英鎊兌日元維持大約0.7%的漲幅，徘徊于196上方。美國PCE通脹指標(biāo)發(fā)布時(shí)曾漲至196.597，逼近2008年8月29日的階段性頂部200.373，當(dāng)年1月1日曾達(dá)到223.770。日元兌美元盤中接連跌破156、157和158，本周五日一再創(chuàng)1990年來新低，跌向被一些分析人士視為可能觸發(fā)日本政府干預(yù)的160關(guān)口。

　　日元今年迄今累跌10%，是10國集團(tuán)貨幣中表現(xiàn)最差的，而日本央行對(duì)此無動(dòng)于衷，按兵不動(dòng)，接下來日元會(huì)持續(xù)跌落，徹底崩盤嗎？

　　日元崩了！日本“躺平”？

　　日元周六跌破158，一天連續(xù)失守多個(gè)重要關(guān)口，而日央行依然冷眼看日元跌落。

　　4月26日周五，日本央行4月議息會(huì)議如期維持利率不變，預(yù)計(jì)目前寬松的金融環(huán)境將繼續(xù)，刪除了“購買與之前相同數(shù)量債券”的措辭。

　　該央行表示，有必要關(guān)注外匯及其對(duì)通脹的影響，2024財(cái)年價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)傾向上行，若價(jià)格趨勢上升，將調(diào)整貨幣寬松程度。

　　在發(fā)布了一份史上最簡短的聲明后，他們就．．．．．．沒影了——

　　如同一個(gè)“局外人”一般，冷眼旁觀日元自由墜落，絲毫沒有提振日元的舉動(dòng)，仿佛不介意走上津巴布韋的老路。

　　由于日本央行幾乎沒有表示提振日元，日元兌美元跌破156關(guān)口，觸及34年新低。

　　此后北京時(shí)間周五晚間，由于美國重磅通脹數(shù)據(jù)核心PCE物價(jià)3月同比增至2.8%，略超預(yù)期，日元兌美元的跌幅進(jìn)一步加大，失守157關(guān)口，一天連續(xù)失守重要關(guān)口。周六日元繼續(xù)“自由落體”，美元兌日元盤中突破158關(guān)口，不斷刷新34年來新低。

　　一些分析師表示，日元弱的令人難以置信，日元已經(jīng)跌得太多。這種程度的下跌肯定會(huì)引發(fā)擔(dān)憂。

　　而日本央行一系列“無為而治”的行為，很是讓交易員們感到“哭笑不得”。

　　盛寶資本市場策略師Charu Chanana表示，日本央行再一次證明，它的鴿派態(tài)度甚至可以讓華爾街最鴿派的預(yù)期感到驚訝。市場又開始回到等待干預(yù)措施來阻止日元暴跌的模式。但任何干預(yù)措施，如果不能協(xié)調(diào)一致、沒有鷹派的政策信息支持，仍然將是徒勞的。

　　日元接連暴跌，終局時(shí)刻在哪？

　　日元再次跌至歷史新低，大家都在猜測，接下來，還會(huì)發(fā)生什么？日元會(huì)不會(huì)徹底崩盤？

　　來自德意志銀行的 Geroge Saravelos認(rèn)為，日元的走弱對(duì)日本并非壞事。法國興業(yè)銀行的 Kit Juckes表示，日元觸底前，可能會(huì)出現(xiàn)最后的、急劇的下跌。

　　我們來看下這兩家外資大行關(guān)于日元的最新觀點(diǎn)。

• 德銀：日本央行的“無為而治”，可以被歸咎于“善意的忽視”

　　德意志銀行的 Geroge Saravelos 認(rèn)為，日本銀行的無作為，可以被歸咎于一種“善意的忽視”。

　　他表示，日元的走弱對(duì)日本并非壞事，旅游業(yè)蓬勃發(fā)展，日經(jīng)指數(shù)利潤率上升，出口商競爭力增強(qiáng)。而且，日本并沒有通脹問題，核心消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)約為2%，近幾個(gè)月一直在下降。此外，負(fù)實(shí)際利率對(duì)于整合政府資產(chǎn)負(fù)債表來說，具有很大的吸引力。

　　至于讓日元走強(qiáng)，Saravelos認(rèn)為，日本人需要解除他們的套利交易。為了使這一點(diǎn)更有意義，日本銀行需要加快步伐，像其他中央銀行在疫情后所做的那樣加息。

　　接下來，讓我們具體看看德意志銀行的外匯策略師，是如何將日本銀行的無作為簡單歸咎于“善意的忽視”：

論崩盤日元再次跌至歷史新低，這是日本銀行會(huì)議后的情況。我們認(rèn)為這種情況是合理的，也標(biāo)志著市場終于意識(shí)到日本正對(duì)日元實(shí)行一種善意的忽視政策。

長期以來，我們一直認(rèn)為，外匯干預(yù)是沒有可信度的。從可信度的角度來看，財(cái)政部長昨晚的表態(tài)總體來說是積極。

如果市場變得混亂，外匯干預(yù)的可能性不可完全排除，但值得注意的是，日央行行長在新聞發(fā)布會(huì)上淡化了日元的重要性，并表示沒有加息的緊迫性。

在此背景下，我們將從以下幾點(diǎn)描述當(dāng)前日元崩盤的情況：

1．對(duì)日本來說，日元疲軟并不是那么糟糕。

旅游業(yè)蓬勃發(fā)展，日經(jīng)指數(shù)利潤率上升，出口商競爭力增強(qiáng)。確實(shí)，進(jìn)口商品成本上升。但是，增長情況良好，政府正在通過補(bǔ)貼幫助抵消部分成本，而且核心通脹并未加速。更重要的是，日本憑借其正凈國際投資頭寸，擁有大量外國資產(chǎn)。

因此，日元走弱帶來了外國債券和股票的巨額資本收益，最直觀的例子是，政府養(yǎng)老金基金（GPIF）在過去兩年的利潤超過了前二十年的總和。

2．日本并沒有通脹問題。

日本的核心CPI約為2%，近幾個(gè)月一直在下降。排除一次性影響，昨晚公布的東京消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)為1.7%。

的確，通脹可能會(huì)因匯率走弱和工資增長而再次加速。但是，與美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行的后疫情加息周期相比，通脹的起點(diǎn)完全不同。

因此，通脹帶來的壓力較小，加息的緊迫性也較低。最明顯的證據(jù)是，日本消費(fèi)者信心接近周期性高點(diǎn)。

3．負(fù)實(shí)際利率非常有利。

對(duì)于整合政府資產(chǎn)負(fù)債表來說，維持負(fù)實(shí)際利率非常有吸引力。正如我們?nèi)ツ晁C明的，這通過2000萬億美元的套利交易創(chuàng)造了財(cái)政空間，同時(shí)為日本富裕的選民群體創(chuàng)造了資產(chǎn)收益。

這促進(jìn)了我們過去一年一直強(qiáng)調(diào)的國內(nèi)資本外流，這是日元走弱的一個(gè)關(guān)鍵因素，也使日本的廣義基本收支成為全球最弱之一。削弱日元的不是投機(jī)者，而是日本人自己。

• 法興：日元觸底前，可能會(huì)出現(xiàn)最后的、急劇的下跌

　　法國興業(yè)銀行外匯策略師Kit Juckes的觀點(diǎn)則更具操作性。

　　他認(rèn)為，日元的下跌已變得無序，這表明在觸底前可能會(huì)出現(xiàn)最后的急劇下跌。

　　他補(bǔ)充稱，未來幾個(gè)季度美元/日元的收益差距將大幅縮小。然而，目前美國收益率正在上升，而日本收益率仍然受到非常低的短期利率的支撐，這些低短期利率為做空日元交易提供了正向收益，使杠桿交易社區(qū)在過去幾個(gè)月保持樂觀。

　　具體如下：

日元的下跌已變得無序，這表明在觸底前可能會(huì)出現(xiàn)最后的、可能急劇的下跌。

正如普遍預(yù)期的那樣，日本銀行在今天的政策會(huì)議上沒有改變利率，盡管他們確實(shí)將通脹預(yù)測上調(diào)了。對(duì)2025/26財(cái)年的預(yù)測顯示，核心通脹率（不包括食品和能源）為2.1%，實(shí)際GDP增長為1%。

日本，和大多數(shù)國家一樣，長期來看，債券收益率往往高于名義GDP增長。在此基礎(chǔ)上，未來幾個(gè)季度美元/日元的收益差距將大幅縮小。

然而，目前美國收益率正在上升，而日本收益率仍然受到非常低的短期利率的支撐。這些低短期利率為做空日元交易提供了正向收益，使杠桿交易社區(qū)在過去幾個(gè)月保持樂觀。

圖表顯示了過去20年美元/日元匯率與美日收益差額的關(guān)系，利用經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）對(duì)收益的預(yù)測將收益圖表延伸。

　　這些只是預(yù)測，但它們相當(dāng)好地框定了問題，特別是考慮到日元目前被低估的程度，無論從任何基本的長期估值來看。

　　如果美元/日元的購買力平價(jià)現(xiàn)在在90中期水平，即使經(jīng)過美國的例外論和日本化調(diào)整后公允價(jià)值仍然約為110。只要收益差距較大且不斷擴(kuò)大，美元/日元仍然面臨上行壓力，最終會(huì)回到110左右。

　　這里的風(fēng)險(xiǎn)在于，除非日本的決策者采取更加積極的行動(dòng)（進(jìn)行干預(yù)和貨幣政策），否則美元/日元的上漲勢頭可能以過度飆升告終。

　　日央行何時(shí)會(huì)出手？

　　日本政策制定者們近來一再警告稱，如果日元貶值幅度太大太快，是不會(huì)容忍的。日本財(cái)務(wù)大臣鈴木俊一在日本央行會(huì)議后重申，日本政府將對(duì)外匯變動(dòng)做出適當(dāng)?shù)姆磻?yīng)。

　　根據(jù)日本財(cái)務(wù)省最高貨幣官員神田真人評(píng)論此前的分析，157.60是一個(gè)值得關(guān)注的關(guān)鍵水平。摩根大通和美國銀行則將160視為下一個(gè)里程碑。摩根大通的Julia Wang表示：

關(guān)鍵在于我們以何種方式才能達(dá)到160關(guān)口。如果日元暴跌速度過快、走勢無序，那么干預(yù)的可能性將增加。

　　而T． Rowe Price此前表示，正考慮日元跌至170左右的風(fēng)險(xiǎn)，該水平上次出現(xiàn)在 20世紀(jì)80年代。

　　日本央行行長植田和男在26日的新聞發(fā)布會(huì)上稱，外匯可能是影響通脹的重要因素，如果影響到價(jià)格趨勢，外匯可能成為政策考量的理由，但日元貶值尚未對(duì)核心價(jià)格產(chǎn)生重大影響，且日元疲軟對(duì)需求也將產(chǎn)生積極影響：

一方面，如果日元持續(xù)疲軟，存在對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生負(fù)面影響的可能性，對(duì)推動(dòng)成本上漲產(chǎn)生不可忽視的影響。進(jìn)口價(jià)格上漲對(duì)服務(wù)業(yè)沖擊存在滯后效應(yīng)，但進(jìn)口通脹不如2021-2022年所見那樣迅速。

　　德意志銀行的Saravelos 稱，如果日本銀行的通脹預(yù)測在其預(yù)測時(shí)間段內(nèi)遠(yuǎn)超2%，這將是改變政策反應(yīng)的最明顯信號(hào)。但目前尚未出現(xiàn)這種情況，日本人正在享受這一過程。在上周的三邊聲明中，美國、日本和韓國表示，他們將繼續(xù)就外匯市場發(fā)展進(jìn)行密切磋商，同時(shí)承認(rèn)日本和韓國對(duì)其貨幣近期大幅貶值的嚴(yán)重?fù)?dān)憂。

　　本周四，美國財(cái)政部長耶倫被問及她對(duì)日本可能采取措施回應(yīng)日元兌美元貶值有何看法時(shí)說，對(duì)匯率由市場決定的大國而言，干預(yù)應(yīng)該只在極罕見的情況下發(fā)生。

　　從七國集團(tuán)（G7）成員國的思維來看，在市場上進(jìn)行匯率調(diào)節(jié)是各國擁有不同政策的基礎(chǔ)之一。“我們會(huì)希望這很罕見，也認(rèn)為這種干預(yù)只是難得為之，只出現(xiàn)在過度波動(dòng)中，而且他們會(huì)提前磋商。”（編輯王麗）